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随着许多现货 ETF 的公众意见反驳期于 11 月 8 日结束，行业观察人士热切地期待着关于现货 ETF 申请即将到来的决定。即将做出决定的消息引发人们的兴趣激增，并导致价格显著上涨。 另一方面，由于联邦政府关闭的可能性迫在眉睫，使得行业感到越来越紧迫。由于无法签署支出法案，增加了联邦政府在 11 月 17 日星期五结束时开始停摆的可能性。 虽然 SEC 必须在 2024 年 1 月 10 日之前批准或拒绝这些申请，因为我们认为这些申请并不受欢迎，但该机构不太可能仓促做出如此重大的决定。政府关门的潜在持续时间存在不确定性，历史上最长的关门持续了 34 天。不过即使发生类似情况，SEC 仍然有充足的时间来满足一月初的最后期限。 除了政府可能关门之外，SEC 需要考虑的另一个因素是 SBF 案件，这对许多人来说仍然是新鲜事。SEC 可能更愿意将他们的决定与审判保持距离，并在事情稳定下来后给予批准。 此外，CoinDesk 最近的一份报告显示，该机构刚刚开始与发行人 Grayscale 进行讨论，Grayscale 希望将 Grayscale 比特币信托（GBTC）转换为 ETF。 虽然业界无可否认地对 ETF 获批的前景感到兴奋，但可能有必要调整短期预期。决策过程很复杂，需要仔细考虑各种因素。保持耐心并让 SEC 有必要的时间做出最终决定至关重要。

根据我们对 2015 年和 2018 年两轮市场周期底部的分析，很明显，比特币一直是为行业复苏铺平道路的资产。现将比特币与其他两种主要资产 LTC 和 ETH 进行比较。 与 LTC 相比，在之前的两次周期低谷（2015 年 1 月和 2018 年 12 月）中，比特币都率先走出了低迷，LTC 的价格走势花了一些时间才获得动力。而这一轮复苏阶段似乎也出现了类似的模式。 与 ETH 相比，我们可以观察到类似的趋势，但当前的周期有轻微的扭曲。2018 年，比特币与 ETH 几乎同时达到了最低点，但复苏的第一年（2019 年）完全由比特币主导。然而，2023 年的复苏略有不同，因为与比特币相比，ETH 在 2022 年更早经历了周期低点。尽管如此，今年似乎遵循了与 2019 年类似的模式，比特币的表现明显优于 ETH。截至 10 月，比特币已经飙升了 108.7%，而 ETH 仅上涨 50.8%。

比特币的主导地位，今年以来一直在稳步上升。不过，与上一个周期相比，距离达到顶峰可能还有一段路要走。 有趣的是，过去，比特币的主导地位在价格周期顶部时达到最低点。这是因为，在周期高峰期间，投机性数字资产往往在价格方面跑赢大盘，从而从比特币等优质大盘数字资产中「窃取」主导地位。比特币的周期性主导地位低点（2018 年 1 月和 2021 年 5 月）与上一个周期的峰值一致。 然后，随着周期修正阶段到来，投机性资产按百分比跌幅更大，而比特币按百分比跌幅较小，从而重获市值「主导地位」。主导地位的增长始于回撤期（2018年、2022年），持续到市场反弹的初始阶段（2019年、2023年），并在市场投机阶段开始时达到顶峰（2021年初）。 然而，可能会有新的因素推动比特币在本轮周期中日益占据主导地位，包括对现货比特币 ETF 的预期，以及美国对比特币更加明确的监管环境。 此外应该看到，上一轮周期中，NFT、DeFi 和替代层吸引眼球，如今它们的受欢迎程度似乎已经减弱，但尚未有被新的叙事取代。

尽管价值 13，626M 美元的 389,197 BTC 因政府出售或破产解决可能流入市场，但截至 10 月份，比特币年内涨幅已经达到了惊人的 108.7%。 这些即将涌入市场的比特币有一半来自于各种法律案件（如丝绸之路和 2016 年的 Bitfinex 黑客事件）中的资产没收所导致的潜在抛售，另一半则来自于破产案的解决，其中最主要的是臭名昭著的 2014 年 Mt Gox 破产案。 这些比特币何时进入市场是广受猜测，许多人认为这可能会对价格产生不利影响。就美国政府持有的资产而言，根据法律文件所述，与詹姆斯·钟 (James Chung) 被没收的代币有关，James Chung 被指控通过暗网「丝绸之路」非法获取比特币，这笔资产（69,369 BTC）预计将在 2023 年分四次出售，其中两笔已经销售完成。 虽然目前尚不清楚美国政府通过其他打击犯罪活动没收的其他代币何时会出售，但值得注意的是，以往许多销售历来都是由美国法警进行的，并提前很长时间宣布。 至于与 Mt Gox 破产相关的代币（137,891 BTC）支付时间表，它经历了多次延迟，现在定于 2023 年底开始，最终期限为 2024 年 10 月 31 日。 其他一些破产案目前正在通过法院系统进行审理： BlockFi 最近为钱包客户启用了提款功能，并计划在明年进行 BIA 还款 (5,700 BTC)。 FTX 已与 Galaxy Asset Management 合作进行清算 (21,414 BTC)。 Genesis 虽已走上清算之路，但仍处于法律程序 (9,991 BTC)。 Celsius 自 7 月份以来已经开始将其山寨币转换为现金或 BTC 和 ETH，但我们仍在等待案件的最终解决 (9,320 BTC)。 $13，626M 抛压有多重要？其影响的大小取决于其进入市场的时机和方式。大规模快速涌入，还是细水长流地进入。 从过去的经验来看，这些事件往往会让人产生忧虑，而不是造成直接的市场混乱。价格修正通常是对潜在抛售消息的回应，而不仅仅是由于抛售本身，可能当区块链上出现代币转移时，市场就会有所反应。

10 月 25 日晚，上海曼昆律师事务所创始人，专注 Web3.0 区块链法律服务的刘红林律师做客 WEEX 唯客中文交流群，结合其本人及团队多年服务区块链机构及个人客户，从事加密货币纠纷、刑事辩护、银行卡解冻、刑事合规、加密基金/项目投融资、企业法律顾问的法务实践，为 WEEX 用户分享了虚拟货币相关法律知识。 一、国内虚拟货币最新监管动向及司法实务 从 2017 年「94」到 2021 年「924」，国内通过划负面清单的方式，对于虚拟货币的监管越来越清晰。对于区块链创业者而言（多数情况下个人玩家和创业者身份重叠），有三件事在国内是不允许的：一是发币，二是提供虚拟货币交易服务，三是挖矿。 前段时间网上流传出来的《全国法院金融审判工作会议纪要（征求意见稿）》（以下简称审判指导意见）也对上述三大负面清单进行了重申，因此预计短期之内不会有较大的政策调整。 国内司法实务方面： 1）目前法院的意见基本上比较统一，即对于虚拟货币纠纷案件应当受理，公民投资、买卖虚拟货币，或涉虚拟货币类商业纠纷，在法院的框架下是可以进行维权主张的。 2）以虚拟货币为支付对价的纠纷，比如区块链企业以 USDT 或自家项目 token 发放工资，一旦发生劳资纠纷，如果当事人之间已经通过合同约定属于劳务报酬，法院也会支持。如果你是 KOL，为项目方提供服务，已约定了报酬，但对方反悔不给，也可以到法院起诉。 假设对方欠你一万 U，你去索要，但对方没有虚拟货币怎么办？法院可以采取合同签署时受益一方应该所获的价值来进行折算。也即，跟合作伙伴谈合作时，该签的合同还是要签，但前提是所做的事情不能违法。 3）委托投资虚拟货币纠纷如何处理？最新的审判指导意见是，按照时间点划分，2017.9.4（《关于防范代币发行融资风险的公告》成文日期） 之前签署的协议有效，之后签署的协议有违公序良俗，无效。如果涉及到有保本承诺、保底条款的协议，则看具体情况，各地判决不一，通常情况是各打五十大板，双方分摊。 4）关于虚拟货币挖矿纠纷，关键是看合同签订时间和诉讼时间，2021.9.3（《国家发展改革委等部门关于整治虚拟货币“挖矿”活动的通知》成文日期） 之前签署的委托挖矿协议有效，之后如果还在国内投资虚拟货币挖矿，无论是采购设备自挖，还是采购设备后委托他人托管挖矿，都是无效的。对应地，如果在 2021.9.3 之前签订了合同，今天对方如果想以国家政策原因主张解除合同，法院也会支持。 5）个人玩家和投资平台之间发生纠纷，应该怎么判？2017.9.4 之前的玩家，如果有理由、有证据，证明交易所存在恶意拔网线、挪用用户资产等情形，可以起诉，不过已经过去至少 6 年了，基本没啥用。如果发生在今天，因为对方拔网线、恶意砸盘等导致你投资亏损，或购买理财产品亏损的，法院不予支持。这时候只能走刑事控告，但刑事控告门槛较高，建议找专业律师咨询。 6）涉及虚拟货币类案件的判决、执行。判决时，法官要看被执行人钱包里有没有虚拟资产，并将此情况写进判决书/调解协议，以避免判决之后并无虚拟资产导致的执行难问题。如果法院查明对方钱包里没有足够的数字资产，可以鼓励双方协商达成以对应价值的人民币进行支付。 7）涉及虚拟货币的民刑交叉案件。涉及虚拟货币的民事案件，如果法官在处理过程中发现争议双方可能涉及非法 ICO 等刑事事件，应移交公安机关。公安机关做出立案决定前，法院中止审判；公安机关做出立案决定的，法院裁定驳回起诉。这就提醒我们：在起诉前最好找律师咨询一下，评估会不会涉及刑事问题。 二、普通用户如何规避交易风险和冻卡风险？ 虽然虚拟货币交易在国内不受鼓励，但也属于公民合法财产，因此如果在买卖 USDT 环节上当受骗，都可以报警，警察一般都会立案。 银行卡被冻结的可以自行申请解冻，但个人直接跟警方沟通效率比较低，成功率也比较低。这种情况下可以委托律师解冻。目前解冻卡业务在行业内已经比较成熟，也比较卷，费用不高。而且一般都采用半风险代理模式，前期费用较低，办理成功后才付剩余律师费。 几个真实案例： 1）今年 6 月，接到一位朋友的电话，朋友在美生活了十几年，最近在网上认识了一位华人，被推荐到某交易所进行投资，后来发现交易所是假的……这个案例提醒我们：投资虚拟货币一定要通过正规途径，通过交易所官网、官方交流群、官方Twitter、苹果/Google Play 官方应用商店下载 App，避免误入仿冒平台。 2）一位上海的朋友，在一家香港的交易所进行虚拟货币买卖，在出 U 环节，对方提出用支票付款，结果朋友放币后，对方却停掉了支票，止付。这对内地用户的警示是：境外支票汇款是可以叫停的，因此，除非你的银行账户收到了钱，否则千万不要放币或确认收款。 3）收到涉及赃款的 U，导致冻卡的情况频发，建议一定要在主流交易平台找主流 OTC 商家，以降低冻卡风险。有条件的用户可以尝试办理海外银行卡，但在办卡环节也需要注意防诈，目前网上以「办理海外银行卡」为噱头的钓鱼诈骗陷阱很多。另外，尽量避免与陌生网友交易。 曼昆曾接到一个客户咨询，自己出 U，把 U 转给了 U 商，U 商又找了个终端买家，让该买家打人民币给客户，但 U 商却没有把 U 转给终端买家。终端买家打钱后未收到 U，遂报警称遭遇诈骗，导致客户的银行卡被冻结。这个案例警示我们：OTC 交易一定要同名同账户，确保打钱、收 U 或打 U、收钱的是同一个人。 三、承德程序员案，对海外虚拟货币投资有何影响？ 今年 9 月份曝出河北承德一程序员为海外软件公司服务，因工作需要使用了 VPN，导致 105.8 万元工资被警方定性为「非法收入」罚没。 关于此事，大家关注的点主要有两个：1）翻墙到底违不违法？2）如果翻墙违法，当地公安有权没收违法所得吗？ 对于第一个问题，我的观点一直是：公民个人翻墙上网属于违法行为，但是很少有公安或相关部门去处罚，因为执法「性价比」很低。一般公安会采取「一端端一窝」的手段，打击 VPN 提供者即可。 不过最近曼昆所一位律师写了一篇文章，核心观点是：在当前条件下，利用 VPN 翻墙并不算违法，因为一般人都不是使用「物理通道」翻墙的。 这一观点从法条字面意思来看是有道理的，但从执法实践来看，公安机关对于个人翻墙上网有权进行处罚。不过就过往案例来看，处罚金额通常都不高。 承德程序员案之所以引起广泛关注，主要是因为公安将其劳动所得认定为「非法收入」予以没收，我们认为是不合理的。 关于此案对币圈个人用户的影响，个人观点是：几乎没有影响。因为通过科学上网、通过海外其他方式所获得的投资收益，只要不是来自坑蒙拐骗、敲诈勒索等，而是凭自己科学决策获得的虚拟资产收入，在中国法律框架下是受法律保护的。 至于中国公民通过远程办公为海外公司服务获得 USDT 收入，要不要缴纳个税？这也是一个有待讨论的话题，因为从我国税法角度讲，它属于个人合法收入和财产，理应缴纳所得税，但目前没有办法缴纳。这是随着行业发展出现的新的法律问题，未来有待明确和解决。也有报道称，某人投资虚拟货币被相关部门要求缴纳税款，据我们了解这也是真实发生的。当前国内对资金流向、银行卡监管比较严格，20 万元以上的资金流动都会被监控到。 四、用户问答 Q1：如果银行卡被冻结了，应该怎么解决？ …

虽然建国后不允许成精，但涉虚拟货币类案件在中国各地法院审判过程中却常成为一门玄学。 有的时候合同有效（上海青浦法院链游侵占案），有的时候合同无效（北京朝阳法院比特币挖矿案），有的时候法院支持虚拟货币归还（上海宝山法院虚拟货币借贷案），有的法院不支持虚拟货币归还（深圳法院矿机投资返还案）。 这让币圈的朋友们都会有点懵，明明是自己凭实力买（割）过来的虚拟货币，到底能不能玩？ 近日，《全国法院金融审判工作会议纪要（征求意见稿）》完整版在网络上“泄露”出来，总共5章、15个专题、129条（其中关于虚拟货币的部分为83~88条），总字节逾44000字，对于供应链金融、资产管理、金融风险防范化解、金融纠纷案件民刑交叉问题等进行了较为全面的梳理。 之所以说是“泄露”，是因为经过红林律师的多处检索，并没有在最高人民法院的官网或者任何官方媒体找到该会议纪要的正式出处，很是玄学。 但考虑到国情，不排除文件悄悄下发，仅供法院系统内部学习、执行测试的可能。 所以对于币圈的各位同仁，了解最新的司法审判方向，提前做好应对措施，该调整合作方式的调整合作方式、该补协议的尽快补协议、该维权的可以准备维权，总之：知识就是力量，要善于使用法律武器保护好自己。 本篇文章，红林律师沿用一贯的翻译为人话、大实话的方式，将最新涉虚拟货币的法院审判指导意见，翻译翻译，让大家感受下什么叫惊喜。 一、涉币类案件审判立场 全国法院金融审判工作会议认为，比特币、以太币、泰达币等虚拟货币的交易炒作活动，严重扰乱经济金融秩序，严重危害人民群众的财产安全。为防控虚拟货币交易炒作风险，国务院相关部门陆续出台一系列政策措施，明确虚拟货币不具有法定货币地位，禁止开展和参与虚拟货币相关业务，清理取缔境内虚拟货币交易和代币发行融资平台。人民法院审理与虚拟货币有关的纠纷案件时，应当认真研究不同时期国家金融监管和产业调控等公共政策的调整情况，依据民法典第一百五十三条第二款的规定，准确认定当事人实施的与虚拟货币相关的法律行为效力。 律师解读： 1.政治正确是第一步。响应政策号召，法院统一思想，再次重申中国对于虚拟货币的“社会影响力”：严重扰乱经济金融秩序 + 危害人民群众安全。 2.虚拟货币在中国三大负面清单：（1）虚拟货币不能当钱用；（2）在中国不能开展虚拟货币交易所业务（在中国经营或者面向中国公民经营都不行）；（3）在中国不能ICO、IEO融资（惦记发币的朋友，可以洗洗睡了。） 3.对虚拟货币的案件审判，不能偷懒，不能事后诸葛亮的一刀切，要跟着不同时期的监管政策来判定案件相关行为的法律效力。这对币圈的朋友们来讲，可谓是还了公道。毕竟在没有政策出来前的行为，本着法不禁止即自由+你情我愿的原则，自然应当合法有效，受到法律的保护。 二、以虚拟货币为支付对价纠纷的处理 虚拟货币具备网络虚拟财产的部分属性。当事人之间约定以少量虚拟货币抵偿因互易、劳务等基础关系所生债务的，如果不存在其他无效事由，人民法院应当认定合同有效。当事人请求对方当事人履行交付虚拟货币义务的，人民法院可予支持；因相关政策限制等原因不能实际履行的，可按合同签订时约定给付虚拟货币一方接受相应财产的实际价值确定其赔偿损失范围。当事人假借基础交易合同之名，以虚拟货币为经常性支付工具兑换法定货币或实物商品的，人民法院应当认定合同无效。 律师解读： 1. 虽然虚拟货币不能当钱使，但毕竟也具有一定的财产价值。民间历来有欠钱没钱时，用物来抵账的习惯，这点对于虚拟货币来说也适用。因此，如果双方因为其他合法的事项产生了支付报酬或者给钱的义务，但又没钱给，这个时候双方约定用虚拟货币来抵账，合法有效。 2.我们可以举个例子来理解这条规定的应用场景：名义上为了帮员工省税，实际是为了帮项目方老板省社保公积金等费用。很多区块链公司对于员工工资的发放，是采取发放USDT（甚至自家项目Token）等方式，如果员工跟公司有矛盾，闹到法院，法院说你这肉身打工虽然很辛苦，但要工资这事因违反政策不受法律保护，估计打工人是绝对不乐意的。所以：币圈打工人，该签的劳动合同还是要签，该讨的工资可以大胆地讨。 3.如果法院要判决支付虚拟货币，但对方没有虚拟货币怎么办？法院可以采取“合同签订时”、“受益一方”所获价值来进行折算。为方便大家理解，我们还以发工资为例：某项目方和员工约定，月薪为10万人民币等额的USDT，如果公司后面不愿意/不能给员工USDT了，那么公司应该给员工10万人民币。 三、委托投资虚拟货币纠纷的审理 当事人双方在合同中约定，委托人以自己的名义在虚拟货币交易平台上登记注册账户，委托受托人从事投资活动的；或者委托人直接将资金交付给受托人，由受托人以自己的名义或实际上借用他人名义从事投资管理的，可认定双方成立委托投资合同。合同签订在《关于防范代币发行融资风险的公告》（2017 年 9 月 4 日）发布之后的，因代理事项违法，人民法院应当认定委托合同无效。对委托人因此所受的损失，可以将委托事项的发生原因作为确定过错程度主要考量因素，由当事人分担。 律师解读： 1.2017年9月4日前，签署的炒币协议有效。 2.2017年9月4日后，签署的炒币协议无效，因为要防范金融风险、炒币暴富有违公序良俗。 3.如果炒币协议中约定了行业比较常见（搞加密基金的竞争也很激烈）的保本承诺、保底条款有没有效力？如果对方炒币的水平稀巴烂，或者技术总出问题币都亏完了，作为投资人，能不能让对方赔？答案是：看情况。法院可各打若干大板，由双方分摊。 4.所以，涉币投资类合同，不论签署日期，但凡有亏损，听红林律师一句劝：死马当活马医，万一法院能支持一点呢？拿回一点是一点。 四、与“挖矿”有关的纠纷 虚拟货币“挖矿”是指通过专用“矿机”计算生产虚拟货币的过程。从案件审理情况看，因“挖矿”引发的纠纷可以概括为两种类型，一种是当事人为通过挖矿活动获取虚拟货币，购买、租赁生产虚拟货币的矿机，因矿机价款支付发生纠纷；一种是融合了矿机买卖、合作分成或托管服务等多重法律关系的合作模式，如当事人双方共同出资购买挖矿机并约定在取得虚拟货币后进行分成，后因卖方未交货或者未分成形成纠纷。“挖矿”活动因其能源消耗和碳排放量大，对国民经济贡献度低，对产业发展、科技进步等带动作用有限等原因，逐渐受到严格管控和有序清退。人民法院审理案件，应根据不同时期公共政策对合同履行的影响程度，合理平衡当事人之间的权利义务关系。在《关于整治虚拟货币“挖矿”活动的通知》（2021 年 9 月 3 日）发布之前，国家政策并未明确禁止挖矿活动。对此前当事人约定买卖、租赁、保管“矿机”或附加提供相关运营管理、技术开发等服务的合同，诉讼中又以合同标的物或合同目的违法为由请求确认无效的，人民法院不予支持。如因政策出台导致合同嗣后履行不能，一方当事人提出解除合同，人民法院应予支持。合同解除后，尚未履行的，终止履行；已经履行的，根据履行情况和合同性质，当事人可以请求恢复原状或采取其他补救措施，并有权请求赔偿损失。对 2021 年 9 月 3 日之后当事人约定买卖、租赁、保管“矿机”或附加提供相关运营管理、技术开发等服务的合同，人民法院应当认定合同无效。案件审理中，一方起诉请求确认合同有效并请求继续履行合同，另一方主张合同无效的，或…

作者：Greg Cipolaro，NYDIG 全球研究主管 编译：WEEX 唯客交易所 本文要点： 比特币价格最近一直上涨，不仅创 10 月 16 日假新闻释放「动物精神」以来的新高，也重新点燃了 6 月中旬以来的 ETF 热潮。 回溯到 6 月 15 日，当时贝莱德提交了 iShares 比特币信托招股说明书，随后引发了大量追随者争相提交申请，但当时的市场状态与今天截然不同。6 月份，在提交 ETF 文件之前，加密货币行业因监管执法行动而陷入困境，SEC 对 Coinbase 和 Binance 两大行业巨头提起诉讼。当时，比特币价格已从因一季度地区银行危机提振的 3 万美元以上跌至 6 月 14 日的 2.6 万美元以下。很明显，6 月 15 日出现的现货 BTC ETF 前景，导致比特币价格势头完全逆转（即使市场花了几天时间才跟进）。  有鉴于此，我们认为，反向推导市场对现货 ETF 规模的预期可能对投资者有用。分析师和市场人士已经做出了大量分析。我们将大部分分析（包括我们自己的分析）归类为自上而下的分析（总体可寻址方法）或比较分析（研究其他 ETF 的推出或类似资产）。但是，不管你认为现货 ETF 的需求是微不足道还是高达 50 万亿美元，严峻的现实是——没有人知道。 对于一项仍处于生命周期早期的资产和技术来说，BTC 现货 ETF 将是一种新颖的产品。相反，关于其规模的确定性断言与此背道而驰。因此，我们建议反其道而行之：让价格上涨幅度告诉我们市场对 AUM 的预期。将这一指标与现有产品、资产或之前发行的基金进行比较，或许能让我们了解当前市场到底是低于还是高于预期。 不过，值得注意的是，与所有分析一样，这种分析也存在变量测量不精确的问题，其中一些变量至关重要，例如货币乘数（相比美元流通量的比特币市值影响）。但我们也可以在分析中添加一些重要的观察结果——这些观察结果似乎并没有出现公众的讨论中。我们希望其中一些观点有助于加强分析和讨论。  概率加权 虽然我们和业内许多人一样，认为现货 ETF 获批的可能性大于否决的可能性，但我们承认批准并非板上钉钉，需要为否决分配一定的概率。 无论人们认为是 5% 还是 50%，ETF AUM 假设以及价格影响结论都需要根据这一概率进行加权。如果最终被否决，那么现货 ETF的 AUM 就是零。 配置模型 虽然我们一直主张对比特币进行战略配置，因为它能够降低投资组合的风险（与其他资产类别低相关性或 0 相关性），并提高回报（高风险调整后的回报），但现实情况是，大多数财富管理和咨询机构尚未得出相同的结论。因此，经理和顾问倾向于为客户使用的投资组合模型并不包含对比特币的配置。一些前瞻性的平台已经对比特币进行了配置，但还远未普及。虽然「get off zero」行动代表了行业和任何现货 ETF 的机会，但现货 ETF 仍然需要应对这一配置障碍。  WEEX 唯客注：「get off zero」在这里指打破 0 配置，即建议金融业开始考虑并投资比特币，而不是投资组合中没有任何比特币配置。 现有替代选项 对于希望获得比特币的投资者来说，替代方案早在比特币出现以后就有了。因此，对现货比特币 ETF 规模的分析必须考虑到持有比特币的现有选项（私募基金、期货 ETF、WEEX 等零售交易所或通过 NYDIG 等实体进行购买和托管）。我们同意现货 ETF 优于许多现有的投资选项（WEEX 唯客注：期货 ETF 具有滚动成本，封闭式信托因 NAV 溢价/折价而存在较高跟踪误差，现货 ETF 则具有受证券法保护、流动性好和投资成本低等优势） ，但关于 ETF 规模的分析仍应考虑到现有替代选项。 此外，ETF 在多大程度上蚕食现有期权也是一个挑战。请记住，我们正在寻求的是确定比特币的增量收益，而不仅仅是从一个罐子切换到另一个罐子。  地理限制 需要注意的是，该潜在产品将在美国证券交易所上市。虽然没有什么可以阻止美国境外的投资者投资美国证券，但境外投资者需要采取额外的措施才能获得现货 ETF（获得美国经纪账户）。此外，许多其他地区已经存在现货 ETF 和 ETP。  价格正相关 我想到的最后一个警告（我们确信还有更多）是价格和现货 ETF AUM 之间的反身性。价格势头是加密货币投资的一个重要因素；价格上涨往往会推动价格进一步上涨，反之亦然。从反身性来看，现货 ETF 的潜力会推动价格上涨，进而推高潜在的 AUM（对现货的需求），从而进一步推高现货价格。 因此，了解这种反身性循环是 AUM 分析的重要组成部分。稍微不同的是，如果现货 ETF 在 2022 年市场调整期间推出，其 AUM （尤其是早期的 AUM）可能与现在推出的 AUM 有很大不同，现在市场似乎已进入新的周期。  WEEX 唯客注：反身性（ reflexivity）概念由乔治·索罗斯（George Soros）提出。反身性理论强调市场参与者的信念和行为对市场本身的演变产生影响，从而创造了一种相互关联和自我强化的循环。 价格上涨幅度意味着现货 ETF 的 AUM 接近 $18B 假设自 ETF 文件提交以来，所有价格上涨都归因于 ETF 推出的预期（我们承认这个假设过于简单化），那么比特币市值在那段时间的变化为 180B 美元，意味着现货 ETF 的 AUM 接近 18B 美元（基于 10 倍货币乘数）。如果考虑到资金流动的时间，这个分析就会变得越来越复杂，但这个分析仍然具有启发性，可以在不过于规范的情况下增加价值。  人们认为这是激进的还是保守的？取决于人们对现货 ETF 最终采用的看法。为了给这个数字一些背景信息，我们将隐含的 AUM 与下面列出的其他一些值得注意的指标进行了比较。 $18B 的 AUM 数字已经超过了一些重要的历史比较，例如第一年流入 SPDR 黄金 ETF 股票 (GLD) 的资金为 $5.3B（以 2023 年美元价值计算）。然而，它的 AUM 明显低于所有美国现货黄金 ETF 的 $92.7B。以 2004 年推出的 GLD 为例，其 AUM 从第一年到第五年的复合年增长率为 80% 以上。现货比特币 ETF 可能会走类似的道路，但目前还很难得知。 不过，根据我们的观察，$18B 是一个相当大的预期值，对于较短期投资者来说，这可能是一个影响因素。这也假设批准的概率为 100%，因此，如果投资者希望加上自己的概率（例如 50%），则该数字应该翻倍，即 $36B。 接下来关注什么 关于 ETF 上市，接下来还有哪些重要节点？ 上周，DC 上诉法院就 Grayscale 与 SEC 之间的案件发布了一项授权书，正如预期的那样，该授权书内容很少（只有 1 句话），仅表示它「构成了法院的正式授权」。然而，在这种情况下，接下来会发生什么尚不清楚。灰度的律师已经提交了评论。我们只知道法院已命令 SEC 撤销之前的不批准令。毫无疑问，主动权还在 SEC 手上，我们静待该机构就此事发布的任何消息。 至于其他正在进程中的 ETF，包括 BlackRock、Fidelity、ARK 21Shares 和 Invesco Galaxy，上周截…

作者：Greg Cipolaro，NYDIG 全球研究主管 编译：WEEX Exchange 本文主要讨论： 美东时间周一早上，美国证券交易委员会 (SEC) 批准贝莱德 iShares 现货 ETF 的错误新闻报道导致比特币价格飙升。短短几分钟内，比特币飙升 7%，触及 30,000 美元，造成 8500 万美元的空头期货清算。 然而不幸的是，这种兴奋是短暂的，加密新闻网站 Cointelegraph 发布的推特消息被证明完全是捏造的，来自匿名 Telegram 用户，而且未经核实。 尽管该消息被证明是假的，但价格走势似乎唤醒了比特币的「动物精神」，或许提醒投资者现货 ETF 申请的重要性和临近性。这次事件引出了两个重要话题：开放时代的新闻和数据分析，以及市场情绪的作用。  WEEX 注：「动物精神」（Animal spirits）是由经济学家约翰·凯恩斯（John Keynes）在其名著《就业、利息和货币通论》中提出的概念，用来描述经济中的情感、信心和投资意愿，这些情感和信心可以对经济活动产生重大影响。具体来说，「动物精神」是指人们在不确定的经济环境下，由于情感和信心的波动而采取的经济行为。其表明，市场参与者的情感和信心可以导致他们的行为不仅仅受到理性的经济因素驱动，还受到情感、预期和社会心理因素的影响。 开放，但清晰吗？  众所周知，比特币是围绕「开放」哲学构建的。它是一种点对点技术，任何人都可以下载、使用并提出修改建议。比特币区块链，即参与者之间交易的运行分类账，是任何人都可以检查和观察的。但比特币的 UTXO 模型让信息变得模糊，它使得外部观察者很难理解交易中打算发送和保留的内容以及比特币的匿名性，即现实世界的实体由其地址（或多个地址）来代表。所有这一切意味着，虽然比特币的数据可供所有人使用，但其解释通常依赖于主观性，因此很容易出错。  与这种方法相对的，比如 SEC 的 EDGAR 数据库，它是一个由政府监管机构运营的免费金融文件资料库。SEC 要求上市公司以规定的方式（例如，季报、年报）提交某些财务文件（例如，10-Qs、10-Ks、8-Ks 等），并以通用格式（例如 GAAP 报表）进行报告，并由各类第一方和第三方（例如审计师、律师、管理团队）证明。这是一个建立在对各相关方和财务标准应用都信任的基础之上的系统。从某种意义上说，它是开放的，任何人都可以通过访问 EDGAR 网站来访问财务文件，但与比特币不同的是，外部观察者无法验证基础数据，例如苹果公司的季度销售额。  即使开放，确定性也常常难以捉摸 关于比特币和区块链数据的误解之一是，因为它是开放的并且可供所有人使用；真相很容易查明。但只需问几个简单的问题，它很快就会变得复杂。 因此，我们认为，尽管这些信息是公开的，并且所有人都能获取，但却很容易被误读，而且分析结果本身就带有一定的不确定性。 别相信，去核实 「Don’t trust. Verify.」这是一个经常被重复的比特币口头禅，它谈到了用户验证网络、代码和交易本身的能力，暗示了比特币的核心目的，即一种无需信任金融中介机构的支付技术。 显然，就 Cointelegraph 发布有关 SEC 批准 ETF 的假消息而言，上述情况（去信任化、去中介，编者注）并没有发生。验证信源信息应该是任何新闻工作的核心原则，但在这里显然没有发生。 我们也对 SEC、SRO（Self-Regulatory Organization，美国证券场外市场的自律监管组织，受 SEC 监管；编者注）、监管和法律文件进行了粗略检索，但并未证实这一说法。SEC 甚至后来发推说：「小心你在互联网上读到的信息。有关 SEC 的最佳信息来源是 SEC。」  新闻没有通过嗅觉测试 如果你过去几个月一直关注 ETF 竞赛，你会立即对这条推文产生怀疑，因为「SEC 批准 ISHARES 比特币现货 ETF」（SEC APPROVES ISHARES BITCOIN SPOT ETF）的表述方式或措词并不符合你的预期。 虽然 ETF 的基础资产是比特币，而不是比特币期货等金融产品，但「Spot」是一个奇怪的市场俚语。而且，该基金的名称是「iShares Bitcoin Trust」，该名称应当被正确引用。 此外，这是纳斯达克的 19b-4 文件，是向 SEC 提议的规则变更，旨在上市和交易 iShares 比特币信托基金的股票。因此，虽然实质内容可能是基础 ETF 的批准，但从技术上讲，这是纳斯达克交易所的规则变更申请。 关于这个事件的最后一个警示是，人们预计 SEC 希望其在世人眼里是不偏袒、一视同仁的，因此同时批准（或拒绝）许多或大多数 ETF 申请。仅仅批准 iShares 这一个产品就会与这一点背道而驰。  如果读者想要访问信息源头，我们建议使用以下链接：  新闻的假的，但价格假戏真做 本周价格走势的有趣之处并不是比特币价格因 ETF 「批准」而上涨，尽管它是假的，而是人们期望这种情况发生。意料之内的是，价格进行了回调（在得知新闻是假的之后，编者注），但经过最初的调整后继续上涨。截至 10 月 20 日星期五，比特币的交易价格几乎与最初因假新闻上涨期间一样高。 我们的解释是，这一消息和比特币随后的价格走势唤醒了加密行业的「动物精神」，提醒交易者注意 ETF 的批准近在眼前以及它可能产生的影响。  ETF 规模考量因素 现货 ETF 对于加密行业的影响有多大？这个问题一直引起很多争论，并引出了一些荒诞的分析。坦白说，有些简直荒唐到连投行分析师校园招聘的第一轮面试都过不了。但无论如何，投资者应该注意到这些分析。 对比黄金 ETF，从市值百分比来看，通过基金持有的比特币份额已经高于黄金（比特币为 4.9%，黄金为 1.6%），但如果按美元计算，通过基金持有的比特币规模还很低（比特币为 $28.9B，黄金为 $211B）。  我们还必须考虑一下美国投资者的 Venn 图（Venn diagram，一种图示方法，通常用来表示集合之间的交集和差异，以其发明者之一、英国数学家 John Venn 的名字命名；编者注），一些人希望拥有比特币，但不能或不愿持有现货比特币 ETF，因为现在有多种选择，持有现货、私募基金、公开市场的期货 ETFs 等。 资金流入时间也很重要。未来 10 年的 100 亿美元与第一年的 100 亿美元对现货价格影响的计算是不同的。GLD ETF（SPDR Gold Shares，最大的黄金 ETF 之一，由 State Street Global Advisors 于 2004年 推出；编者注） 是历史上最成功的 ETF，第一年的 AUM 达到 5.3B 美元，而第一个月的规模还不到 2B 美元。 另一个需要考虑的因素应该是，我们处于比特币价格周期的哪个位置？在周期高点推出现货比特币 ETF，像 BITO ETF 那样，和在周期重建阶段——我们今天所处的阶段——推出，会导致不同的市场需求。 最后一个因素，也是一个几乎无法判断的因素，是货币乘数效应。鉴于比特币交易量小，订单量少，资金在这时候流入会比在流动性高的…

加密货币公司急于在国会对以色列被袭引发的审查之前采取行动。

作者：Greg Cipolaro，NYDIG 全球研究主管 编译：WEEX Exchange 阅读提要： 即使冲突爆发，比特币交易仍然疲软 尽管股票等风险资产从 10 月初的低点反弹，但比特币在过去一周继续成交低迷。尽管人们预计以色列事件可能会产生更广泛的金融影响，但除了石油和黄金的短暂上涨外，迄今为止对市场的影响很小，对比特币影响同样很小。 这与 2022 年 2 月俄罗斯进攻乌克兰时比特币的价格走势明显不同。在那次事件中，比特币在消息出炉之初下跌，包括股票在内的其他风险资产也是如此。随后，随着市场讨论转向俄罗斯卢布贬值，比特币大幅上涨。金融制裁后，卢布贬值超过 50%。 上周以色列新谢克尔下跌 3%，其走势远不及卢布贬值那么严重，卢布几乎与全球银行体系脱沟。  过去，地缘政治动荡通常有利于比特币价格，凸显了 BTC 作为非主权发行的价值储存手段的重要性。但目前，比特币的价格轨迹几乎没有任何改变，这或许表明整个加密货币市场的普遍萎靡。自一季度至二季度区域银行危机以来，比特币一直处于区间波动状态，短期价格走势受到 ETF 消息、监管行动或法律诉讼的推动。 尽管我们仍然对现货 ETF 的最终获批抱有希望，但在利率上升的背景下，投资资产，尤其是比特币等新型资产目前有点像逆水行舟。但随着行业继续稳步推进现货ETF 的批准，这种情况可能会迅速改变。 现货 ETF 努力不断向前推进 上周有两个重要事件，使得美国首个现货 BTC ETF 更加临近。一个是，10 月 13 日是 SEC 对 DC 巡回上诉法院关于 Grayscale 案件裁决提出上诉的最后一天。鉴于该裁决的一边倒情况，自裁决下达以来，SEC 似乎不太可能提出质疑。不过，官方审查窗口的关闭对于整个行业来说是一个重要的象征性事件。  WEEX 注：SEC 最终未就灰度案提出上诉，这为 SEC 审查 Grayscale 的申请（将 BTC 信托转为现货 BTC ETF）铺平了道路。 上周的另一个重要事件是，ARK 21Shares 比特币 ETF 注册声明 (S-1) 的更新。尽管现货市场在 6 月中旬大量现货 ETF 申请的推动下出现跳涨，但现实情况是，当时的大多数注册声明都遗漏了启动 ETF 所需的关键信息。 如今，我们看到第一批申报者更新了充实基金运作所需的重要信息。我们期望看到其他申请人也更新他们的注册声明，特别是随着 SEC 在 Grayscale 案件中的上诉窗口关闭，这是整个行业做好准备的重要标志。 当然，SEC 尚未批准任何产品，并且仍有可能拒绝任何产品和所有申请人。  虽然现货价格可能无法反映投资者对现货 ETF 的热情，但有一项指标可以反映这一点。灰度比特币信托基金 (GBTC) 股票相对资产净值 (NAV) 的交易折价一度低至近 49%，但这一折价在持续收窄。如果 SEC 最终允许现货比特币 ETF 上市，我们预计计划转换为开放式 ETF 的 GBTC 在转换申请获批后，将以资产净值或接近资产净值的价格交易。 因此，与现货市场激烈的价格波动相比，GBTC 折扣的收窄是一个基于市场的指标，它为投资者对现货 ETF 前景的预期提供了不同的注解。 图：GBTC 对 NAV 溢价/折价走势 通货膨胀依然顽固 上周四上午，美国劳工统计局（BLS）发布了 9 月份 CPI，这是一项受到广泛关注但经常受到批评的通胀指标。数据显示，核心通胀（包括波动较大的食品和能源价格）符合预期，同比上涨 4.1%，总体通胀（含食品和能源价格）略高于预期。  市场对「符合预期」的反应是，股票和债券等资产价格走低，这有点令人惊讶。市场如此反应的逻辑应该是，考虑到通胀数据，美联储更有可能继续加息，从而影响资产价格。  尽管通胀可能确实远离高点，但上个月的趋势并不令人鼓舞。观察 2 年期的增长（将 2 年同比回报相加，以消除年度比较中的波动）显示 9 月份略有上升，提醒我们通胀可能是一个顽固分子。  一年前，我们将前美联储主席保罗·沃尔克（Paul Volcker）的回忆录《《坚定不移：稳健的货币与好的政府》（Keeping at It: The Quest for Sound Money and Good Government）与现任美联储主席鲍威尔最近的讲话联系起来——鲍威尔在一次讲话中表示，美联储「必须坚持，直到工作完成为止。」尽管通货膨胀问题似乎已经取得了很大进展，但它的幽灵尚未完全消除。